事项:
近期我们对五洲交通进行了实地调研，主要情况如下:
评论:
现有收费公路项目经营稳定，高速公路项目收入快速增长公司目前整体路费收入增长势头良好，上半年平王路段通行费收入同比增长16.8%，其余路段受收费政策调整及路网建设影响与去年同期基本持平，高速公路项目(平王路)收入占比继续提升，上半年该比例已由去年底的37.6%提升至39%，随着宏观经济的稳步增长和路网贯通效应的体现，公司高速公路收入有望实现快速增长，其余非高速路段收入占比将会持续下降。筋竹至岑溪项目原计划最快年底竣工，由于近期天气状况不理想，对通车进度可能会造成一定影响，随着配套设施的逐步完善，预计明年中期正式通车可能性较大。该项目作为广州至昆明国家高速公路的重要组成部分，具备一定的区位优势，将成为粤桂两地间经济交往的重要桥梁。
坛百高速是未来高速公路业务主要盈利增长点，项目收购仍在准备中，预计明年完成坛百高速增发收购事项目前处于资产估价阶段，，后续还需要经过董事会、股东大会和证监会审批程序后才能正式实施，预计明年完成可能性较大。该项目具备较好的区位优势，同时平均造价较低(每公里不到3000 万)，上述优势保证了未来的盈利潜力，当前车流量增长势头良好，去年开通初年就实现盈利，09 年上半年实现路费收入1.68 亿元，预计未来仍将保持快速增长态势，收购完成后，公司高速公路资产将大幅增加，由现有的29 公里提升至216 公里，也将是公司未来路费收入项目主要的盈利增长点，预计2010-2011 年(假定2010 年收购完成)将分别给公司增厚净利润3000 万和3500 万。
物流园区经营状况仍面临挑战，短期将小幅拖累业绩凭祥国际物流园区一期已基本建成并投入使用，未来三三期的建设将视需求状况逐步推进，作为中国与东盟国家贸易往来的重要窗口，由于越南等国家受国际金融危机影响较大，物流公司收入同比出现下降，同时由于完工设施转入固定资产计提折旧，目前该物流项目整体出现亏损局面，公司管理层正努力研究应对措施，调动员工积极性，改善经营格局。预计短期内贡献盈利难度较大，但未来随着东盟地区经济的恢复和规模效应的体现，该物流项目仍将成为公司重要的业务领域并成为盈利增长点之一。
南宁金桥农产品批发市场项目开发进展顺利，未来有望逐步增厚业绩根据《南宁市现代物流总体发展规划》，金桥农产品批发市场将打造成为国有示范性农产品物流企业。该项目一期工程已完成所有工程投招标工作并已全面施工，一期包括综合交易大楼、信息服务中心、商铺、仓储冷库、交易大棚等。目前综合交易大楼300 套交易间将于月底开始预售，每套面积在170-180 平米左右，预计售价在80-100 万左右。
该项目交通便利，距市区快速环道5000 米，距南宁外环高速入口2000 米，发展前景较好，租售结合的方式保证了该项目未来将成为公司业绩的稳定器。项目采用滚动开发方式，不必再投入大量资金，后续对公司资金压力较小。
此外，公司合资方(股权占比30%)南宁威宁资产经营有限公司属市政府投资公司，具备良好的政府资源和丰富的农产品市场经营管理经验，这将对该项目的开发提供有力支持，保守估算10-11 年将增厚公司净利润2000 万左右。
现代国际项目结算已接近尾声，五洲国际房地产项目盈利前景较好公司将房地产开发作为主营业务的重要补充，在拿地和开发方面均较为谨慎，目前正在积极寻找合适的项目资源。
现代国际房地产项目基本销售完毕，公司已收回投资成本，现在投资双方就该项目已部分结算，公司已收到投资收益450 万元，剩余物业(主要是1-4 层)正在清算中，具体租售方案仍未明确。
五洲国际项目位于东盟国际商务区内，该项目共计9 栋楼，目前施工高度已至4 层左右，公司地价成本每亩合250万左右，当前地价已上涨至800 万以上。该项目总销售面积预计8 万平米左右，计划11 月底开盘预售，预计销售均价在6000 元以上，该项目未来几年的结算将给公司较大的盈利贡献。假定2010-2011 分别结算50%的面积，我们估算该项目对公司10-11 年净利润的贡献均为8000 万元以上。
大股东变更表明政府支持态度，上市平台优势显著
公司大股东已由国有公路管理机构变更为广西交通投资集团，集团旗下现有高速公路资产 950 公里，总资产306 亿元，另外2009 年还将开工建设7 条高速公路，概算总投资775 亿元。大股东的变更对公司未来的长期发展将是利好因素，目前管理层正积极与大股东进行沟通，争取迅速磨合并就战略规划达成一致，作为大股东唯一的上市公司平台，未来公司有望成为大股东公路项目资本运作的重要载体，外延扩张方面极具想象空间。
受益北部湾区域开发，规模和质量并进，未来成长可期
虽然当前公路资产质量和规模在与同业比较中均处于劣势，但随着未来坛百高速的收购以及筋岑高速的完工，高速公路里程规模将迈上200 公里台阶，实现跨越式发展，大股东的变更使得公司上市平台的优势得以发挥，外延式扩张可期。北部湾地区作为广西地区经济发展的龙头区域，未来在产业布局、吸引投资上将获得国家和自治区政府大力支持，随着经济规模的提升和城市化进程的加速，运输、物流和房地产均将具备广阔的发展前景，公司以高速公路运营为主业，物流和房地产作为多元化重要补充的业务结构具备坚实的内生性增长基础。综合对各业务领域的分析，我们预计公司09-11 年EPS 为0.17 元，0.30 元和0.31 元(10-11 年考虑增发摊薄)，当前股价对应的PE 水平分别为38 倍，22 倍和21 倍，估值水平高于同业，但我们认为公司同时具备良好的内生增长动力(区域经济快速增长及公路建设带来的路网贯通效应)和明确的资本整合预期(大股东旗下多条优质公路资产)，建议投资者着眼未来，关注公司基本面持续改善的进程，此外，公司增发预案中6.59 元的拟增发价格对当前股价具有一定支撑。
风险提示
增发进程受资本市场环境影响具有一定不确定性、房地产和农产品批发市场项目销售价格及进度可能低于预期、多元化发展对公司主业可能造成不利影响。